[시황] 코스닥, 코스피 한국 증시 시장 분석 (2025년 11월 25일)

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안녕하세요

만년 강대리입니다. 

 

2025년 11월 24일 미국 증시는 상승 이었습니다.

 

2025년 11월 25일 한국 증시는 혼조 이었습니다.  

 

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▶ 코스닥

 

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시장 동향

 

- 코스피는 +96.30pt 상승한 3,942.36pt 로 출발. 외국인 코스피 200 매수, 선물 매도, 기관 현선물 매수 출발. 반도체/소부장 상승 출발한 가운데, 유리기판, 양자암호, 나트륨이온, IT 대표주, 액침냉각, 지역화폐, 전선/전력설비, PCB, 의료 AI, 통신장비, MLCC, 아이폰, 플렉서블 디스플레이, 건설, 정유/석유화학, 은행/증권/보험, 지주사 등 상승 출발

- 미국 주식시장은 윌리엄스에 이어, 월러도 금리 인하 시사. 필라델피아 반도체지수 +4.6%. 금리 및 AI 고평가 우려 완화

:AI 버블 우려 크게 완화 by 구글 제미나이 3.0. 알파벳(+6.3%), AI 수익화 기대감에 신고가 경신

:페드워치 기준 12 월 금리 인하 확률 80.9%. 마이크론(+8%), 샌디스크(+13.3%) 등 반도체도 반등

 

** CME 금리 선물_12 월 인하, 내년말까지 3 번 금리 인하(최종 2.75%~3%) 예상

 

# (by 한화투자증권) :연준 투표권 보유자들 기준으로 보았을 때, 12 월 기준금리 인하론자들이 소폭이나마 우세

- KOSPI 는 12 월 금리 인하 확률 급반등하며, 오전 기준 외국인, 기관 동반 순매수. 러우전쟁 종전 기대감에 업종 엇갈림

:원/달러 환율 1,470 원 상회. 전고점 부근 도달. 외국인 자금 유입에 부담으로 작용. 3 거래일 연속 순매도

:업종별로 반도체, 금융지주, 원자력, 유틸리티, 방산, 전력기계 상승. 헬스케어, 인터넷, 지주, 엔터 하락

:반도체) 모건스탠리, 마이크론 및 샌디스크 목표주가 상향. DRAM 공급 부족 심화, 최근 매도세 과도

:이수페타시스, 브로드컴(+11.1%)과 함께 구글 밸류체인으로 긍정적. TPU 생태계 확장 및 출하 전망 상향

- KOSDAQ 은 AI 중심으로 변동성 심한 투심. 구글 제미나이 호평에 반응하며 강세

-로보틱스(로보티즈 등)·미용기기(파마리서치 등) 등 차익실현에도 반도체 소부장 중심 지수 지지

:구글 제미나이 3.0 호평. 경쟁 통한 AI 시장 확대 기대감 반도체 강세(리노공업, ISC 등)

:당뇨발 재생치료 임상 로킷헬스케어, AI 치매 진단 글로벌 협력 뉴로핏 등 의료 AI 상승

- 장 초반 매수하던 외국인, 기관 모두 매도로 돌아서며 코스피 전강후약. 구글이 11 월 19 일 출시한 Gemini 3.0 모델의 호평이 이어지면서, AI 산업에 기대와 우려가 교차하는 중. 특히, 11 월 한달동안 4 대 AI 경쟁모델인 GPT-5.1(11 월 12 일), Grok-4.1(11 월 17 일), Opus-4.5(11 월 25 일)이 모두 신 모델을 출시, 이전까지는 각 모델이 출시될 때마다 리더보드를 경신하며 성능의 우열을 가리기 어려웠으나, Gemini 의 우위가 확인되기 시작한 것. 특히, 구글은 엔비디아의 GPU 가 아닌 자체 제작한 TPU 를 중심으로 데이터센터를 운영하고 있고, 경쟁사 대비 사용자 데이터와 하드웨어 측면에서 압도적인 플랫폼을 보유

- 기존 엔비디아와 OpenAI 를 중심으로 구축되고 있던 AI 산업에 지각변동이 일어날 수 있다는 점이 최근 AI 기업의 투자심리 약화와 맞물리면서 투자자들의 고민이 깊어지고 있음. 새로운 AI 에 대한 기대감과 유동성 등 불확실성에 따른 리스크 회피 심리가 교차하며, 3 거래일 연속 코스피 전강후약 패턴 반복 

- 미국증시 시간외 거래에서 알파벳은 3% 상승, 엔비디아는 -2% 하락하며 엇갈린 흐름. 코스피에서도 기존 엔비디아 중심 AI 밸류체인의 핵심이던 SK 하이닉스와 추격자의 위치에 있는 삼성전자의 엇갈린 흐름이 나타나는 등 반도체 산업을 중심으로 혼조세가 나타나는 중. 구글-브로드컴으로 이어지는 TPU 밸류체인에서도 SK 하이닉스와 삼성전자가 공급하는 HBM 은 여전히 핵심부품이며, 과도한 우려는 불필요하다고 생각. 소재, 부품 등 밸류체인 변화에서 생겨나는 투자포인트에 관심

- 한편, "파산할 위험보다 AI 경쟁에서 뒤쳐지는 것이 더 위험하다"던 미국 빅테크들의 경쟁 구도에는 변화가 생길 수 있다고 판단. 향후 주요 기업들의 투자&자본지출 동향 모니터링 필요

- 반도체 장비/소부장 업종 혼조세. 구글 제미나이 3.0 호평과 엔비디아의 AI 거품론 반박 등이 투자심리를 자극하며 소부장/장비 중심으로 변동성 확대. 삼성전자, 원익홀딩스 등 상승한 반면, SK 하이닉스, 한미반도체는 혼조세

- PCB 업종은 이수페타시스, 대덕전자, 삼성전기 등이 구글 TPU 밸류체인으로 주목받으며 강세. 그 외, ISC 등 강세

- 지주사 강세. 3 차 상법개정안 기대감이 이어지며 SK 스퀘어, 삼성물산, 효성 등 상승

- 제약 업종은 삼성바이오로직스, 삼성에피스홀딩스 등 차익실현 매도 지속. 삼천당제약, 알테오젠 등 업종 전반 약세

- 방위산업 또한 한화오션, HD 한국조선해양 등 조선섹터와 한화시스템, LIG 넥스원 등 주요종목 약세 지속. 우크라이나 종전 가능성 등 반영

- 일본 외무성 최고위 관료가 중국 특사와 회담을 진행하며, 중·일 갈등 완화 시그널 확인. 단기 차익실현 심리가 겹치며, 일본 여행·소비 대체 테마 약세. 롯데관광개발, GS 피앤엘, GKL, 파라다이스 등 약세

- 업종 Top3: 전기·가스, 유통, 전기·전자 

- 업종 Bottom3: 제약, 오락·문화, 음식료·담배

:11 월 지수 하락 야기했던 ①금리 인하 기대감 하락, ②AI 고평가 논란 모두 완화. 그럼에도, 반등 미미

:대만 가권 대비해도, KOSPI 상대적 반등폭 미미. 외환당국, 환율안정 4 자 협의체 가동

:금주 PCE, 베이지북 등 경제 지표에 금리인하 확률 변동 전망. 현재는 연준 위원들 비둘기파적 스탠스

:12 월 11 일 브로드컴 실적 및 12 월 FOMC 가 향후 중요 분기점. 환율 안정 및 외국인 수급 복귀 필요

 

1. 구글 제미나이 3.0 호평 및 엔비디아의 AI 거품론 반박 서한 발송 소식, 필라델피아 반도체지수(+4.63%) 폭등 영향 등에 반도체/AI/전력설비 상승

 

- 지난밤 뉴욕증시는 구글 인공지능 서비스 제미나이 3.0 호평 속 상승세를 보임. 美 3 대 지수 모두 상승한 가운데, 필라델피아 반도체지수(+4.63%)가 폭등. 특히, 브로드컴(+11.10%), 마이크론 테크놀로지(+7.99%), AMD(+5.53%), 엔비디아(+2.05%) 등 반도체 관련주 중심으로 매수세가 유입되는 모습

- 24 일(현지시간) 외신에 따르면, 구글 제미나이 3.0 에 대한 호평이 잇따르는 것으로 전해짐. 그간 오픈 AI 를 중심으로 한 AI 툴은 엔비디아의 그래픽처리장치(GPU)에 과도하게 의존할 수밖에 없어 GPU 의 구매 및 유지, 감가상각 비용이 막대하다는 점이 우려되었지만, 구글은 자체 개발한 AI 칩 텐서처리장치(TPU)를 중심으로 제미나이 시스템을 구축함에 따라 외부 지출 비용이 크게 감소한 것으로 전해짐. 샘 올트먼 오픈 AI CEO 는 "이제 우리가 쫓아가는 입장", 일론 머스크 테슬라 CEO 는 "축하한다"고 밝혔으며, 마크 베니오프 세일즈포스 창업자는 "3 년 동안 매일 챗 GPT 를 써왔고 제미나이 3.0 은 이번에 2 시간 사용한 게 전부"라며 "추론, 속도, 이미지, 비디오 등 모든 것이 더 선명하고 빨라졌는데 이는 정말 놀라운 발전이고 (챗 GPT 로) 다시 돌아가진 않을 것"이라고 설명

 

# 구글의 전략은 신기술 개발과 동시에 수익성을 잡는 것

:최근 공개한 제미나이 3.0 프로는 커스텀 실리콘(ASIC)인 TPU 만 사용해 훈련됐고, 서비스 출시 이후 추론용으로 상용 GPU 와 더불어 TPU 를 활용하고 있음. TPU 는 2015 년 최초 출시된 뒤 현재 7 세대까지 등장. 그 결과, 구글 클라우드의 영업이익은 1Q23 손익분기점을 돌파하고, 현재 $3B 수준까지 성장했음. 점점 AI 모델이 발전할수록, 토큰 출력량은 늘어나고, 향후 이미지·비디오 생성 멀티모달과 월드 모델 같은 입력당 출력 토큰이 매우 많은 워크로드가 주류가 되면서, 운영비 절감은 점점 더 화두로 떠오를텐데, 구글은 경쟁사에 비해 운영 효율성을 잘 잡아두었다고 해석할 수 있음. 특히, 지금처럼 제미나이 3 이 챗 GPT 를 치고 나가면서 트래픽 급증을 맞이하고 있을 때, ASIC 기반의 인프라와 시스템이 빛을 바라고 있음

 

# 구글 TPU 벨류체인

 

# 구글, TPU 외부 판매 추진(The information)

: 메타 협상 중

- 26 년 구글 클라우드에서 TPU 임대 논의. 현재 메타는 엔비디아 GPU 에 의존

- 27 년부터 메타 데이터센터에 TPU 를 사용하기 위한 방안 논의 중(수십억 달러 규모)

- 추론이 아닌 차세대 AI 모델 학습에 TPU 사용 가능성에 대해서도 논의

: 보안 컴플라이언스 수요 → 일부 기업 고객이 민감 데이터의 보안 및 컴플라이언스 기준을 충족하기 위해 TPU 를 자체 데이터센터에서 운영하기를 원했다는 코멘트

: 시장 확대 목표 → 구글 클라우드 일부 임원은 TPU 외부 도입을 통해 엔비디아 연간 매출의 최대 10%(수십억 달러 규모)까지 가져올 수 있다고 언급

: 경쟁력은 가격 → 클라우드에서 TPU 사용자를 확보할 수 있었던 이유로 엔비디아 GPU 대비 비용 효율성 강조

: 소규모 클라우드 사업자 공략 → 엔비디아 반도체를 임대하는 소규모 클라우드 제공업체들에게 TPU 를 함께 호스팅하는 방안 제안. Fluidstack 이 대표적 사례(임대료 보증)

 

# 결론 :구글 TPU 가 진짜로 메타 같은 대형 고객을 뺏어오면, AI 칩 시장이 “엔비디아 1 강” → “엔비디아+구글 2 강” 체제로 바뀔 수 있음. 가격은 내려가고, 고객 선택지는 늘어날 전망

:현재 상황: 협상 중이라 아직 확정된 건 없지만, 젠슨 황이 이렇게까지 발 빠르게 대응하는 걸 보면, 구글의 위협이 장난이 아님을 증명하는 중

 

# (by 메리츠증권) 금일 두산 주가 변동 관련 코멘트 드립니다.

:최근 TPU 진영의 리레이팅 흐름이 엔비디아 진영에 대한 숏 논리로 이어지는 분위기가 일부 감지되고 있습니다

:다만, 전방 AI 수요가 가파르게 확대되는 현 시점에서는 두 시장을 분리해 해석하는 것이 더 적절하다는 기존 견해를 다시 강조드립니다

:TPU 의 부상은 엔비디아를 대체하는 구도가 아니라, 비용 경쟁력을 앞세웠던 기타 ASIC 이나 AMD 등 일부 GPU 진영의 비중을 축소시키는 방향에 더 가깝습니다

:대표적으로 Anthropic 역시 TPU 계약 이후에도 엔비디아와 신규 GPU 주문을 체결했고, AWS Tranium 물동량 둔화 조짐만 나타나고 있습니다.

:Meta 와 xAI 역시 GPU 주문량을 줄이기보다는, 자체 ASIC 개발 과정에서 성능·생태계 측면의 한계가 확인되며, 계획 조정과 일부 TPU 도입으로 방향을 선회한 것으로 파악됩니다. 즉, TPU 는 엔비디아 진영 침투보다는 이미 구축된 인프라와 생태계를 기반으로 ASIC 생태계를 점유해가는 단계에 위치하고 있습니다 

:시장 우려와 달리 엔비디아 GB300 NVL72 주문량은 기대치를 상회하는 속도로 확대되고 있습니다

:현재 AI 는 구조적으로 군비경쟁에 가깝기 때문에, 비용 대비 성능에서 확실한 경쟁 우위를 확보한 엔비디아로 수요가 집중되는 것이 자연스러운 흐름입니다

:실제로, TSMC CoWoS Capa 기준 엔비디아 점유율은 올해와 내년 모두 63% 전후로 압도적 1 위를 유지할 것으로 예상됩니다

:LLM 성능 측면에서도 GPT-5.1 까지는 Hopper 기반으로 학습되었고, 차세대 GPT-6.0 부터는 Blackwell 기반으로 훈련·추론이 진행될 예정입니다

:Gemini 3 역시 환각률 이슈가 완전하게 해소되지 않았다는 평가가 나오는 만큼, 두 빅테크의 모델 성능 변화도 주목해야 할 변수입니다

:금일 발간한 이수페타시스 리포트에서도 언급했듯이, 하반기 내내 TPU 밸류체인에 대한 탑픽 의견을 지속적으로 제시해왔습니다 :동시에, 엔비디아 밸류체인 역시 당사의 핵심 탑픽으로 유지하고 있다는 점도 함께 말씀드립니다

:향후 AWS 의 Tranium3 가 명확한 성능 개선을 보여주지 못한다면 시장은 ‘엔비디아 GPU vs ASIC–TPU’의 양강 구도로 더욱 뚜렷하게 재편될 가능성이 높기 때문입니다

:주가 측면에서 두산은 AI 하드웨어 경쟁사 대비 압도적인 마진 구조를 확보하고 있으나, 밸류에이션 프리미엄이 아닌 지주사 디스카운트까지 겹치며 저평가 국면이 지속되고 있는 상황입니다

:보수적으로 80% 할인율을 적용해 지분가치를 약 4 조원으로 평가할 경우, 현재 전자 BG 는 저희 추정치 기준 내년 PER 16 배 수준에 불과합니다.

:이는 국내 주요 기판 업체는 물론, 글로벌 CCL 업체들과 비교해도 가장 낮은 밸류에이션입니다 

:과거 사례를 돌아보면, 경쟁 관계에 대한 오해로 인해 주가가 과도하게 조정될 때가 비중 확대의 최적 구간이었음을 다시 한번 강조드립니다

 

# AWS, 캐파 문제로 AI 고객 일부 이탈 보도

: 7 월 내부 문서에 따르면 AWS 는 올 여름 AI 수요를 감당하지 못해 Bedrock 에서 실질적 매출 기회를 놓침

: Bedrock 이 중대한 용량 제약(critical capacity constraints)에 직면해 일부 고객이 Google Cloud 등 경쟁사로 이동

: Epic Games(1,000 만 달러 규모 포트나이트 프로젝트를 Google Cloud 로 이전), Vitol, Atlassian, GovTech Singapore(쿼터 승인 지연 및 캐파 부족으로 문제 발생) 등이 예시

: 전현직 직원들에 따르면, 9 월까지도 캐파 문제는 AWS 최우선 과제

: 원인 중 하나는 대형 고객 위주로 Trainium 및 Bedrock 캐파 우선 배정, 중견 고객 쿼터 배정 지연

: Bedrock 에서 Claude 를 쓰던 고객들은 캐파 부족, 높은 레이턴시, 기능 부족 탓에 Anthropic 플랫폼이나 Google Cloud 로 이동

: 일부 고객은 Bedrock 이 15~30% 느리고, 규제 인증 부족하다고 지적

- 언론에 따르면, 엔비디아가 최근 주주 서한을 통해 'AI 거품론'을 반박한 것으로 알려짐. 엔비디아는 AI 기업들의 매출에 거품이 있다는 '거품론'에 대해 "AI 스타트업은 비용 투자가 커서 단기적 현금 흐름은 악화되지만 잠재시장이 크다"고 설명. 3 분기 재고가 전분기 대비 32% 늘었다는 지적에 대해서는 신제품(차세대 AI 칩 블랙웰) 출시에 앞서 신제품을 선제적으로 비축한 것이라고 설명. 아울러, 회계 투명성 관련 지적에 대해서는 부채 은닉과 같은 회계 부정 사례가 없다면서, "엔비디아는 사업이 건전하고 공시가 투명하다"고 반박. 또한, 순환 거래 주장에 대해서는 엔비디아의 스타트업 투자는 전체 매출의 3∼7% 수준으로 미미하기에, 구조적으로 매출 부풀리기가 불가능하다고 해명

 

# (by 궈밍치) 엔비디아(Nvidia)의 2026 회계연도 3 분기 실적 발표 이후, 일각에서는 매출채권 회전일수(DSO)와 재고 수준이 비정상적이며, 이는 잠재적인 분식회계의 징후일 수 있다는 의혹을 제기했습니다. 하지만 제가 보기에 해당 수치들은 기초적인 재무 상식과 기저에 깔린 산업 구조에 부합하는 지극히 정상적인 결과입니다.

1) 매출채권 회전일수 (Days Sales Outstanding, DSO)

(1) 비평가들은 엔비디아의 DSO 가 FY2020~2024 평균 46 일에서 FY26 3 분기에는 53 일로 증가했다는 점을 지적하며, 이러한 지표 악화가 회계 부정이나 사기의 징후라고 주장합니다.

(2) 하지만, 이는 매출채권 집중도의 변화를 간과한 시각입니다. 주요 고객이 차지하는 매출채권 비중은 FY2020~2024 평균 23.8%에서 FY26 3 분기 65%로 급증했습니다.

(3) 매출채권이 소수의 대형 고객사로 집중될 때 DSO 가 상승하는 것은 지극히 타당한 현상입니다. 이는 주요 고객사, 특히 관행적으로 대금 지급 기간을 길게 가져가는 클라우드 서비스 제공업체(CSP)들의 강한 협상력(bargaining power)이 반영된 결과입니다.

(4) 비평가들 분석의 또 다른 오류는 비교 대상(Peer Group) 선정에 있습니다. 그들은 엔비디아의 DSO 를 CSP 가 주 고객이 아닌 기업들과 비교했습니다. 더 적절한 비교 대상은 Arista, Celestica, Vertiv 와 같이 동일한 CSP 를 주 고객으로 둔 공급업체들이며, 이들의 DSO 는 통상 60~70 일을 상회합니다. 이러한 맥락에서 볼 때, 엔비디아의 53 일이라는 DSO 수치는 비정상적이기는커녕 매우 합리적인 수준입니다.

2) 재고 (Inventory)

(1) 비평가들은 엔비디아의 FY26 3 분기 재고가 전 분기 대비(QoQ) 32% 증가한 것을 두고 "모순(paradox)"이라 칭합니다. 그러면서 H100 출시 당시인 FY23 2 분기에는 재고가 QoQ 18% 감소했다는 점을 들어 이를 반박 근거로 내세웁니다.

(2) 하지만, 이 주장에는 두 가지 명백한 사실적 오류가 있습니다. 첫째, FY23 2 분기 재고는 감소하지 않았습니다. 오히려 전 분기 대비 약 23% 증가하여 38 억 8,900 만 달러를 기록했습니다. 둘째, FY26 3 분기 재고가 32% 증가한 것은 Upstream 공정의 생산 능력 확대 추세와 대체로 일치합니다. 실제로 TSMC 의 CoWoS 월평균 생산량은 2025 년 3 분기 기준 약 60kwpm 으로, 전 분기 대비 25~30% 성장한 것으로 추정됩니다. 엔비디아의 FY26 3 분기 재고 중 가장 큰 비중을 차지한 항목은 재공품(Work- 17 in-Process, WIP)으로, 전체 재고의 44.2%에 달하며 금액으로는 전 분기 대비 약 98% 급증한 87 억 3,500 만 달러를 기록했습니다. 이는 2025 년 3 분기부터 시작된 신형 블랙웰(Blackwell) B300 GPU 의 생산 확대(Ramp-up) 및 양산을 반영한 결과로 해석하는 것이 가장 타당합니다. 즉, 이는 분식회계의 증거가 되기는커녕, 오히려 엔비디아가 B300 에 대한 강력한 수요에 대비하여 선제적으로 준비해왔음을 입증하는 것입니다.

- 한편, 일론 머스크 테슬라 CEO 가 X(옛 트위터) 계정을 통해 "이미 인공지능 전용칩 AI 5 가 테슬라 차량에 탑재돼 있으며, 차세대 칩인 AI 6 도 개발하고 있다"고 밝힘. 롭 워트하이머 멜리우스 애널리스트는 보고서를 통해 "세상이 극적으로 변할 것"이라며, "테슬라를 반드시 보유해야 할 종목"이라고 강력하게 추천했음. 이에 지난밤 테슬라(+6.82%) 주가가 상승

- 삼성전자, ISC, 리노공업, 티에스이, 원익홀딩스, 두산테스나, SFA 반도체, 솔브레인, 한솔아이원스, 한솔케미칼, 동진세미켐 등 반도체 관련주

- 노타, 에스투더블유, 한라캐스트, 티로보틱스, 네패스, 솔트룩스, 셀바스 AI 등 지능형로봇/인공지능(AI), AI 챗봇(챗 GPT 등), 로봇(산업용/협동로봇 등)

- 가온전선, HD 현대일렉트릭, 비츠로시스, 한국전력, 효성중공업, 대원전선, 대한전선 등 전선, 전력설비 테마가 상승

- 아울러, 제이앤티씨, 한빛레이저, 필옵틱스, 기가비스, 램테크놀러지 등 유리 기판

- 유니셈, 케이엔솔, 워트, 3S 등 냉각시스템(액침냉각 등) 테마도 상승

 

# (by MS)메모리 공급 타이트닝 심화로 MU·SNDK 실적 상향과 사이클 강세 지속 전망, 목표주가 상향

1) 메모리 수급환경

(1) DDR5 공급은 “가격 무관 확보 불가” 수준까지 경색

• DDR5 에서 특히 위기감이 가장 강해

• 일부 고객사는 필요한 물량을 확보하기 위한 장기 의무 인수 조건과 패널티까지 수용 중

(2) HBM 은 가격 인상 효과가 지연되더라도 구조적 타이트

• HBM 가격은 DDR5 대비 전가 속도가 느리지만 상승은 이미 고착화

• 공급 확대가 웨이퍼 집약적이어서 비트 증설 속도 자체가 제한적

(3) NAND 는 단기 위기감은 낮지만 세대적 타이트 국면

• 소비자향 수요는 상대적으로 완만하나 전체 공급 불균형은 동일하게 진행

• “향후 부족 가능성”이 이미 반영돼 가격 인상 요구가 조건부 계약 형태로 확산

(4) 업계 재고는 개별 OEM 발언과 달리 전반적으로 부족

•핵심은 재고 수준이 아니라 “확보를 위해 무엇을 지불해야 하는가”로 초점 이동

(5) 수요 전환에 따른 비트 배분 변화 발생

• 낮은 가격 민감도의 AI·데이터센터 중심으로 비트가 우선 이동

• 소비·모바일·PC 는 점진적 가격 부담과 공급 할당 감소 가능성

2) 투자·증설 흐름과 시장 인식

(1) 투자 증가 보도에도 사이클 훼손으로 해석할 근거 부족

• 삼성·SK 하이닉스 투자 확대 기사들이 연이어 등장했지만, 최근 변화가 아니다는 입장

• 이미 세 업체 모두 market sold-out 상황을 언급한 바 있어 투자는 공급 추격 목적

(2) Capex 는 높아 보이지만, 수요 대비 여전히 부족

• DRAM 투자가 장기 평균 대비 높은 것은 사실이나, ‘정상 수요’가 아니라 ‘AI 가속 수요’ 기준에서는 현재 투자로는 공급이 따라가지 못함

(3) 그린필드 타임라인은 변화 없이 유지

• 삼성·하이닉스 2026 년, 마이크론 2027 년

• 최근 수주나 뉴스가 일정 앞당김 요인이 아님

(4) 마이크론 역시 Capex 상향 압력을 언급

• 최근 컨퍼런스에서 “가이던스 대비 상방 압력” 존재 언급

• 이는 수요 확신 기반의 확대이며, 경쟁사의 공격적 증설과는 결이 다름

(5) 투자 증가가 ‘사이클 피크 신호’라는 시장의 우려에 대한 반론

• 메모리 사이클은 공급 초과가 아닌 공급 제한 상태에서 진행 중

• 실적 상향이 이어지면, 밸류 조정이 필요하더라도, 하방 안전판 역할 가능

(6) 중국 YMTC 는 NAND 에만 변수이나 영향력은 제한적

• 과거에는 가격 교란이 컸지만 이번 사이클은 전체 수급 불균형이 더 큰 요인

• 공격적 확대로도 시장 점유율 변화는 낮은 수준에 그칠 것이라는 판단

(7) 시장 조정의 주요 원인은 Capex 가 아니라 AI 심리 약화

• 엔비디아 실적 이후 AI 관련 리스크 오해가 메모리까지 확산

• 메모리는 AI 점유율 논쟁과 무관한 “총 수요 기반 수혜”

3) 목표주가 및 추정 변화

• MU CY26 EPS 를 15% 상향, TP $325 에서 $338 으로 상향

• SNDK CY26 EPS 를 20% 상향, TP $263 에서 $273 으로 상향

 

# Mag7 에 대한 롱/숏비율

 

2. K-뷰티 모멘텀, 내년에도 견조한 성장 기대감 등에 일부 관련주 상승

 

- 교보증권은 보고서를 통해 K-뷰티에 대한 투자 우려가 존재하지만, 향후 주가 방향은 26 년 성장 모멘텀에 달려있다며, K 뷰티 모멘텀이 26 년에도 견조한 성장을 이어 나갈 것으로 판단한다고 밝힘. 이와 관련, 미국 시장 내 점유율 확대가 지속되고 있다며, 올해 한국은 미국 화장품 수입국 중 유일하게 점유율이 1%p 이상 증가하며 입지를 강화했다고 언급. 관세 영향으로 전체 수출 데이터가 둔화된 것은 사실이나, 이는 K 뷰티 자체 경쟁력 약화가 아닌 외부 요인에 기인한다고 분석. 이어 26 년 오프라인 채널 확대도 추가 성장 모멘텀으로 작용할 것으로 추정

- 아울러, 수출 지역 다변화로 성장 동력이 확대되고 있다며, 기존 핵심 시장인 미국 외에도 유럽, 중동, 중남미 등 신규 지역으로 빠르게 확장 중이라고 설명. 이들 3 개 지역 합산 수출액은 24 년 이미 미국과 유사한 규모를 기록했으며, 25 년에는 미국 대비 약 30% 높은 수준을 기록할 전망이라고 밝힘. 이어 최근 중국-일본 갈등 심화는 새로운 기회 요인이라고 언급. 최근 양국 관계 악화로 일본 화장품의 중국 내 입지가 흔들리면서, 한국 화장품이 그 공백을 메울 수 있는 환경이 조성되고 있다고 분석. 특히, 최근 수출 데이터 둔화 우려는 과도하다고 판단한다고 밝힘. 수출 데이터 둔화(25 년 YTD +10% Vs. 24 년 +20%)는 중국의 영향이 컸으며, 현재 인디브랜드가 집중하고 있는 비중국향 수출 데이터는 견조(25 년 YTD +22%)하다고 설명

- 바이오비쥬, 엘앤씨바이오, 셀바이오휴먼텍, 케어젠, 글로본 등 일부 화장품 관련주가 상승

 

# (by 삼성증권) 화장품/음식료 (OVERWEIGHT) 2026 년 전망: 도파민 충전기 K-소비재, 오프라인 진격!

■ [수요] 도파민 시대의 필수품, K-소비재

- ‘도파민 자극형' 소비재의 인기가 높아지고 있습니다.

- 간단한 클릭/스크롤만으로도 즉각 이용 가능한 자극적인 즐길거리가 많아졌기에, 같은 즐거움을 느끼기 위해 더 큰 보상이 필요해졌기 때문입니다.

- 새롭고, 다양하고, 컬러풀한 자극을 제공하는 K-뷰티와 불닭볶음면의 인기는 바로 이 같은 소비 흐름에 부합합니다.

- 인기 소비재의 표면적 특징(컬러풀함 등)은 언제든 바뀔 수 있지만, 빠르게 변화하는 트렌드에 기민하게 반응하는 우수한 시스템 덕에 성공한 K-소비재는 그 성장이 지속 가능합니다. 경쟁국의 단기 추격이 어려운 이유입니다.

■ [공급] 드디어 시작된 오프라인 진출 : 미국 반등, 유럽 본격화, 중동 시작

- 미국 이커머스에서 K-뷰티의 인기가 급격히 상승한지 약 2 년이 지난 2026 년, 유럽을 중심으로 K-뷰티의 글로벌 오프라인 시장 침투가 본격화됩니다.

- 2025 년 유럽에서의 폭발적인 성장을 기대했던 투자자들이 성장률에 다소 실망했던 것은, 초기 진출이 오래 걸리는 유럽 시장 고유의 특성 때문입니다.

- 2026 년에는 오프라인 본격화 덕에 유럽 성장률이 상승하고, 미국 수출 성장률도 반등하고, 여기에 중동 수출까지 더해집니다.

- 먼저 2026 년 미국 수출 성장률은 +27% y-y 수준이 예상됩니다.

 

1) Ulta Beauty 등 대형 리테일러향 납품이 본격화되며, K-뷰티의 오프라인 시장침투율 4% 도달, 오프라인 매출 성장률 +65% y-y 기대됩니다.

2) 이커머스 재고 소진도 수출 성장률에 기여할 것입니다. 2025 년 이커머스 매출 성장률 +41% y-y vs 수출 성장률 +16% y-y 였음을 감안하면, 2025 년에는 전년 잔여 재고 일부가 소진되는 시기였을 것입니다.

- 2026 년 유럽 수출 성장률은 +52% y-y 수준이 예상됩니다.

 

: 침투율이 가파르게 상승 중이긴 하지만, 아직 K-뷰티의 유럽 내 수출 점유율은 유럽연합 기준 7 위, 영국 기준 4 위에 불과합니다. 진출이 본격화되면서 y-y 성장률이 가속화되는 단계입니다.

: 2026 년에는 K-뷰티의 유럽 수출 점유율이 7.7%에 도달할 것으로 전망합니다(유럽연합 7.5%, 영국 12%).

■ Top pick 에이피알, 삼양식품, 실리콘투

- 산업의 계절성에 연동되는 주가와, 타 업종으로의 매수세 유입이 더해져 최근 K-소비재는 밸류에이션이 매력적인 수준으로 하락한 상태입니다.

- 2 년째 반복된 화장품 업종 주가의 계절성을 학습한 시장은, 이번에는 내년 상반기를 보며 재진입하는 시점을 앞당길 것으로 판단합니다.

- 이에, 높은 성장률 대비 밸류에이션 매력이 부각되는 종목들을 현 시점에 매수하는 것이 유리하다고 판단합니다.

- 내년도 미국 오프라인, 유럽 본격화, 중동 시작의 최대 수혜주인 에이피알/실리콘투와, 여전히 초과 수요 상황이 이어질 삼양식품을 top pick 으로 제시하고, ODM 사 최선호주로는 코스메카코리아를 추천합니다.

 

# (by NH 투자증권) 한일령 관련 산업 영향

■ 한일령 관련 산업 영향- 한국으로 갈게요!

▶중일 갈등 장기화와 함께 중국의 대일 제재 더욱 강화될 전망

- 11 월 7 일 다카이치 사나에 일본 총리가 ‘대만 유사시’ 일본이 집단 자위권을 행사할 수 있는 ‘존엄 위기 사태’에 해당할 수 있다고 발언하면서 중일 갈등은 역대 최악 수준으로 치닫고 있다. 중국에 있어 대만 문제는 양보할 수 없는 핵심 이익이자 넘지 말아야 할 첫 번째 레드라인으로 간주되고 있는 가운데 일본 현직 총리가 처음으로 대만 유사시 개입 가능성을 언급했기 때문이다.

- 11 월 17 일 중국 정부는 자국인의 일본 여행 자제를 권고했으며, 일본산 수산물 수입을 금지(19 일) 하는 등 경제 제재를 단행했다. 중국이 유엔 무대에서 일본의 유엔 안보리 상임이사국 진출 자격에 대해 공개적으로 반대하고 군함을 보내 무력시위를 벌이는 등 외교적 갈등이 전방위적으로 확대되고 있다. 일본이 중국의 제재에 맞불 카드를 꺼낼 경우 중국 정부 차원의 대일 제재 조치가 민간의 반일 정서 확산으로 이어질 전망이다.

- 이번 사태로 인해 대만 해협의 긴장이 높아질 때마다 중일 갈등은 언제든지 급격히 격화될 수 있는 상시적인 리스크로 작용할 전망이다. 그러나 중국의 일방통행식의 ‘한일령’은 국제사회의 반발을 살 수 있고 과도한 충돌은 중국에도 손해이기에 중국은 희토류 수출 규제와 같은 압박 수단을 남용하지는 않을 것이며 중일 관계는 ‘관리되는 긴장’ 국면이 이어질 전망이다.

▶국내 주요 산업 영향

- 항공운송: 기회의 땅 중국, 시차를 두고, 대형항공사 중심의 수송량 증가 기대

- 미디어/엔터: K 팝 아티스트는 중국으로, 중국인 인바운드는 한국으로

- 화장품/패션: 인바운드 ‘올/다/무’ 수혜 집중 + 화장품 ODM 간접적 영향 유효

- 유통: 백화점 매출 반등 기대, 내수 회복에 더해지는 외국인 매출

 

# (by 키움증권) 글로벌텍스프리 외국인 피부미용 부가세 환급 일몰일자 연장 법안 상정 완료

 

# 요약: 여당, 야당이 발의한 개정법률안 둘 다 조세소위 안건 상정 완료

- 개정안이 다시 소위원회로 회부되지 않고 상정된 것은 통과까지 진전되고 있다고 해석 가능

- 12 월 10 일에 100 일간의 장정을 끝내는 정기회 내에 통과 가능은 함

 

# 여당발 조세특례제한법 일부개정법률안(의안번호 2213460)

- 외국인 관광객 대상 미용성형 의료용역에 붙는 부가가치세 환급 연장 추진 >> 현재 `25 년 12 월 31 일 일몰 >> 개정안은 이를 3 년 연장하여 `28 년 12 월 31 일로 일몰일자를 미루고자 함

- 251124 제 429 회 국회(정기회) 제 5 차 조세소위

>> 안건 상정

 

# 야당발 조세특례제한법 일부개정법률안(의안번호 2212306)

- 외국인 관광객 대상 미용성형 의료용역에 붙는 부가가치세 환급 연장 추진 >> 현재 `25 년 12 월 31 일 일몰 >> 개정안은 이를 1 년 연장하여, `26 년 12 월 31 일로 일몰일자를 미루고자 함

- 251124 제 429 회 국회(정기회) 제 5 차 조세소위

>> 안건 상정

- 다음 안건 심의 일정은 모레(목) 14 시

 

3. 누리호 발사대로 이송 완료 속 4 차 발사 기대감 등에 우주항공 상승

 

- 언론에 따르면, 한국형발사체 누리호가 4 차 발사를 위해 금일 오전 10 시 42 분 전남 고흥 나로우주센터 내 발사대에 도착했으며, 오전 중 누리호는 기립 장치인 '이렉터'에 실려 발사패드에 수직으로 세워진 뒤 발사대에 고정되는 것으로 전해짐. 당초 누리호는 오전 7 시 40 분 발사대 이송 예정이었지만, 오전 8 시경 비 예보로 일정이 1 시간 20 분 늦어진 것으로 전해짐

- 오후에는 누리호에 전원 및 추진제(연료, 산화제) 등을 공급하기 위한 엄빌리칼 연결 및 기밀점검 등 발사 준비 작업을 수행할 예정이며, 발사대 이송, 기립, 엄빌리칼 연결 등 발사 준비 작업 과정상 이상이 없을 경우, 발사대에 누리호를 설치하는 작업이 금일 늦게까지 진행될 예정임. 다만 기상 상황에 따라 작업 일정이 변경될 수 있으며, 금일 예정된 작업이 모두 완료되지 못할 경우, 내일 오전 추가 작업을 통해 발사 운용을 정상 추진할 예정임

- 한양이엔지, 그린광학, 한국항공우주, 덕산하이메탈, 제노코, 한글과컴퓨터, 루미르, 비츠로테크 등 우주항공산업(누리호/인공위성 등) 테마가 상승

 

4. 내년 수출 증가세 및 이익률 개선 지속 전망 등에 일부 관련주 상승

 

- 한국투자증권은 보고서를 통해 2022 년 이후 수출 증가 속도와 이에 따라 발생하는 상승폭이 한국 방산 업종의 주가에 핵심 변수로 작용해왔다며, 이러한 흐름은 앞으로 이어질 것으로 전망. 수출이 빠르게 늘어날수록, 해외 매출 증가에 따른 이익률 개선폭이 클수록 주가는 가파르게 상승할 것이라며, 2026 년 한국 방산 업종은 이 두가지 핵심 변수를 모두 충족할 것이라고 밝힘 

- 첫번째 핵심 변수인 이익률 상승폭에 대한 실마리는 2025 년 실적에서 찾을 수 있다며, 이미 고마진 사업으로 분류되는 폴란드 사업에 더해 기타 수출 사업의 영업이익률 역시 업체 가이던스를 상회했다고 밝힘. 한화에어로스페이스는 기타 수출 사업의 2025 년 3 분기 영업이익률이 38%를 초과했으며, LIG 넥스원 수출 영업이익률은 25% 이상으로 추정된다고 설명. 이와 같은 기타 수출 사업 마진 개선은 영업이익 성장 속도에 대한 기대치를 높일 수 있는 근거라고 밝힘

- 또다른 핵심 변수인 수출 증가 속도 역시 빨라질 것이라며, 이는 공급 부족 현상이 지속되고 있기 때문이라고 설명. 유럽은 내부 공급만으로 수요 충족이 어려운 상황이고, 또한 중동 국가들은 주요 공급자들의 우선 순위에서 밀려난 상태라고 밝힘. 이에 따라, 공급 공백을 해소할 대체 공급자가 필요하며, 한국 업체들은 빠른 납기 경쟁력을 바탕으로 유럽과 중동의 공급 부족 현상을 동시에 해결할 수 있다고 언급

- RF 머트리얼즈, 쎄크, 한국항공우주, 덕산하이메탈, 쎄트렉아이, SNT 다이내믹스, 휴니드 등 일부 방위산업/전쟁 및 테러 테마가 상승

 

5. 노보노디스크·존슨앤드존슨 알츠하이머병 임상 실패 소식 등에 관련주 하락

 

- 언론에 따르면, 노보노디스크와 존슨앤드존슨의 알츠하이머병 임상 시험이 실패한 것으로 전해짐. 24 일(현지시간) 노보노디스크는 자사 비만약 위고비의 주성분인 글루카곤유사펩타이드(GLP)-1 계열 약물 '세마글루타이드'가 알츠하이머 치료제로 진행한 두 건의 임상 3 상에서 알츠하이머 진행을 늦추지 못했다고 발표. 임상 결과 세마글루타이드는 알츠하이머 관련 생체지표(바이오마커)를 일부 개선하는 효과는 보였지만, 환자의 인지 저하 속도를 최소 20% 늦추는 당초 목표 달성에는 실패했음

- 아울러, 존슨앤드존슨도 24 일(현지시간) 자사 알츠하이머병 치료제 후보물질 '포스디네맙'이 임상에서 실패했다고 발표. 존슨앤드존슨에 따르면 임상 2 상 결과 알츠하이머병의 핵심 병리학적 요소인 타우 단백질을 타깃으로 하는 포스디네맙은 초기 알츠하이머병 환자의 임상적 악화 속도를 늦추지 못했음. 존슨앤드존슨이 임상 실패 발표와 함께 관련 연구 중단을 선언하며 타우 단백질에 결합하는 항체가 난치성 신경퇴행성 질환에 효과적일 수 있다는 가설도 치명타를 입은 것으로 전해짐

- 젬백스, 인벤티지랩, 네이처셀, 피플바이오, 지투지바이오, 보로노이, 에이비엘바이오, 오스코텍 등 치매 테마가 하락

 

# (by 한투증권) S&P 500 헬스케어 섹터: '스마트 머니'의 공격적 귀환과 밸류에이션 매력

• 가격(Price): S&P 500 헬스케어 섹터가 1 년여 만에 최고치를 경신하며 강력한 기술적 반등 성공 (첫 번째 차트)

• 수급(Flows): 지난주 골드만삭스 프라임 브로커리지 고객들의 순매수 1 위 섹터 등극. 특히, 5 년 내 가장 강력한 매수세(Long-buying)가 유입되었으며, 이를 바이오테크(Biotech)가 주도함 (두 번째 차트)

• 밸류에이션(Valuation): S&P 500 지수 대비 헬스케어 섹터의 상대적 PER(주가수익비율)은 여전히 역사적 저점 구간(0.8 배 수준)에 머물러 있으나, 최근 반등하며 재평가 조짐을 보임 (세 번째 차트)

:단기 급등에 따른 조정 가능성에도 상대적 밸류는 여전히 부담 없는 수준

 

6. 스테이블코인 입법 난항 소식 등에 관련주 하락

 

- 언론에 따르면, 전날 열린 국회 정무위원회 법안 제 1 소위원회 안건에서 스테이블코인 규제가 담긴 디지털자산 기본법이 제외된 것으로 전해짐. 한국은행은 원화 스테이블 코인 발행사의 주체를 은행으로 둬야 한다고 주장하고 있으며, 코인업계는 은행이 대주주가 되면 스테이블코인 특유의 혁신성이 떨어질 수 있다는 입장을 내세우고 있음. 업계에서는 "중앙은행 주도로 코인이 발행되면 기능 추가가 매우 느리거나, 허용된 범위 안에서만 사용될 수 있다"며, "특히 보안, 통제 때문에 외부 체인 연결이 제한되고 해외 사용 확대가 어려워져 국제 확장성이 낮아질 수 있다"고 보고 있음

- 아울러, 스테이블코인 감독권을 두고 금융당국과 한국은행 간의 이견도 해결해야할 과제로 부각되고 있음. 국회 정무위원회 소속 김은혜·안도걸·김현정 의원의 스테이블코인 입법안에 대한 정명호 수석전문위원 검토보고서에 따르면, 금융위는 일부 조항이 현재 제도 체계와 맞지 않으며, 실익도 크지 않다는 의견을 이날 국회에 제출했다고 알려짐. 이에 대해, 금융위는 "한은과 기재부가 금융위에 긴급조치명령이나 거래지원 종료 요구를 할 수 있도록 하는 규정은 해외 입법례에서도 찾기 어렵다"고 지적했으며, "한은 부총재와 기재부 차관이 금융위 당연직 위원으로 참여하는 만큼 별도 권한을 부여할 필요성이 크지 않다"고 판단했다고 언급

- 핑거, NHN KCP, NAVER, 헥토파이낸셜, 미투온, 아이티센피엔에스 등 스테이블코인 테마가 하락

 

7. 충남 당진서 아프리카돼지열병 발생 소식에 일부 관련주 상승

 

- 언론에 따르면, 돼지 463 마리를 사육하는 충남 당진시 소재 돼지 농장에서 아프리카돼지열병(ASF)이 확진된 가운데, 정부가 전국 모든 지역에 대한 위기 경보를 ‘심각’ 단계로 상향하고 방역 상황 점검에 나선 것으로 전해짐

- 이날 아프리카돼지열병 중앙사고수습본부는 충남 당진시 소재 농장에서 ASF 가 확진됨에 따라 중수본 회의를 개최하고 방역 대책을 점검했다고 밝힘. 중수본은 초동방역팀과 역학조사반을 현장에파견해 외부인과 차량의 농장 출입을 통제하고, 소독과 역학조사 등 긴급방역 조치도 실시중이라고 언급했으며, 이날 오전 9 시부터 48 시간 동안 전국의 돼지 농장·도축장·사료공장 등 축산 관계시설 종사자와 차량에 대한 일시이동중지 명령을 발령하고 이행 상황을 점검하고 있다고 밝힘

- 김정욱 농식품부 농업혁신정책실장은 "우리나라 돼지사육 규모가 가장 큰 충남에서 발생해 사안이 중대하고 전국 확산 가능성이 있다"며, "가용한 모든 인적·물적 자원을 총동원해 확산 방지에 총력을 다해 달라"고 언급했음

- 옵티팜, 신라에스지, 이글벳, 중앙백신 등 일부 아프리카 돼지열병(ASF) 테마가 상승